證券投資中的羊羣效應分析

羊羣效應是指投資者受到其他投資者影響，模仿他人決策，或者過度依賴輿論而不考慮自身信息和自身判斷的一種非理性行為。在投資實務中，投資者的投資常常偏離最優決策標準，一個重要原因就是投資者非理性因素的影響，這些非理性因素包括管理層過度自信、投資者羊羣效應、投資者情緒等。作為企業的投資決策者高管人員，在進行企業投資決策中同樣受非理性因素的影響，管理者的羊羣行為嚴重影響企業投資決策，研究企業投資過程中管理者的羊羣行為對於提高投資效率具有重要的意義。近年來，國內外學者對非理性行為做了一些研究，形成了行為金融財務理論，但與證券市場研究相比，行為公司財務研究仍處於起步階段，目前研究主要集中在兩方面，一方面考察證券市場上投資者的非理性影響市場的效率，進而影響企業的投融資行為，另一方面對企業管理者的理性決策提出了質疑，認為管理者在決策中也存在非理性行為。有關管理者非理性的研究仍然顯得很薄弱，而且關於管理者在投資中羊羣行為的研究也主要是規範研究，實證研究還很少，一個重要原因可能是管理者的非理性行為在實證中很難得到驗證。本文就管理者在購建固定資產、無形資產和其他長期資產投資決策中表現出的羊羣行為進行實證研究，以期對管理者在投資過程中出現的羊羣行為從實證上進行檢驗，這對完善公司行為財務理論和提高企業投資效率都具有重要價值。

1 羊羣效應的概念

證券市場上的羊羣效應（Herd Behavior）是指在證券投資過程中，投資者根據他人的投資決策而改變自己最初投資決策的一種羣體行為。羊羣效應是行為金融學的一個重要研究方向。在一定時期，當採取相同策略（買或賣）交易特定資產的行為主體達到或超過一定數量時，羊羣效應就發生了。比如，某投資者起初決定投資於某種證券，當他知道別人的決定是不投資於該證券，這時他便放棄了投資；或者某投資者起初決定不投資於該證券，但當他知道別人的決定是投資時，他就改變初衷參與了投資。如果市場上絕大多數的投資者都這樣做時，交易行為就表現為很大程度上的一致性和趨同性，並且他們的追隨對象，往往是證券市場上的權威人士。

2 羊羣效應的特徵及影響

眾所周知，投資的風險和報酬是對等的，高風險伴隨着高收益，投資於低風險項目，收益也低。對管理者來説，受託經營企業，如果投資高風險項目，取得收益自己未必能得到很多，但是如果投資失敗，給企業造成重大損失或者破產，管理者聲譽將受到重大損失，嚴重的可能失去管理者職業，公司法也明確規定國有企業管理者經營造成企業破產，五年內不得再擔任國有或者國有控股企業董事、監事和高級管理人員。相反，如果管理者隨大流，保持一般的業績，就不會有聲譽損害的風險，可以安全的保持原職位、獲得正常的升職與薪金，而董事會往往只在企業表現相對不如同類企業時才撤換高級經理者。從不同聲譽威望的管理者來説，聲譽越高，其願意冒險的意願越小。所以，管理者為了自己的聲譽，不會從事高風險的投資，而是跟隨大流進行投資。

關於羊羣效應主要有兩種觀點：一類是非理性的羊羣效應；另一類是理性的羊羣效應。非理性的羊羣效應主要研究行為主體的心理，認為行為主體只會盲目的相互模仿，從而忽視了理性分析的重要性。而理性的羊羣效應認為，由於信息獲取的困難、行為主體的激勵因素以及支付外部性的存在，使得羊羣行為成為行為主體的最優策略。理性的羊羣效應有利於投資者做出正確的投資選擇，而非理性的羊羣效應的特徵是：率先做出決定的投資者的行為作為新信息進入市場，對後面大多數投資者的投資決策具有舉足輕重的影響；證券投資的`羊羣效應往往導致投資者做出逆向選擇，形成錯誤的投資決策；當投資者發現決策錯誤之後，會先後根據更新的信息或已有的經驗做出相反的決策，這一過程產生了新一輪的羊羣效應。非理性羊羣效應的這些特徵，加劇了證券市場的波動，在漲時助漲，在跌時助跌，容易引發高度的投機和市場泡沫，使市場達不到優化資源配置的作用。在我國證券市場上，就存在着明顯的交易量大價升，量小价跌的現象，反映出投資者相當典型的追隨傾向，不利於市場的健康發展。

3 防範投資中的羊羣效應

（一）使投資結構合理化

目前，我國的股票市場投資者結構仍然是以散户為主的模式。據資料顯示，在我國股市中散户投資者的投資比例佔90%以上，機構投資僅佔5%左右。而在西方經濟發達的國家，機構投資比例均在50%以上。市場的博弈格局是莊家與散户之間的對壘，散户熱衷於技術分析法以圖發現莊家的蹤跡，而機構（莊家）更重視與投資目標公司的親密關係，籌碼的收集程度至關重要。股票投資的目的不是現金紅利，而是資本利得或股價買賣價差，投機氣氛濃厚，投資者普遍偏好成長股，概念炒作盛行。而且，目前我國股市機構投資者隊伍還很弱小，影響力也相對有限，難以正確引導理性的投資理念。因此，發展機構投資者，完善投資機構，是防範羊羣效應的一個重要措施。

（二）規範信息披露

我國的股票市場處於發展的初期，政策市和消息市特徵鮮明，同時國內不少相關文獻也較多地從計量經濟學角度説明了我國投資市場存在着弱有效性，即投資者只能根據歷史信息進行投資策略的選擇。同時上市公司信息披露不規範，使得一些投資者對於市場缺乏信息和了解，容易造成他們的觀點搖擺不定，從而出現了跟莊、跟風現象，也就是我們所説的羊羣效應。因此，我們應進一步推進以市場規範和市場化為主旋律的制度革新，進一步建立公開、公平、公正的市場遊戲規則。

（三）引導投資者形成成熟的投資理念

由於我國散户投資者的財力比較薄弱，投資理念不夠成熟，大部分投資者都輸不起或見好就收。散户投資者大部分做的都是短線投資，很少放長線做中、長期投資的。再加上股市評論和媒體宣傳的推波助瀾，所以當市場出現波動時，使投資者容易受股評和媒體信息的左右，造成投資者的盲目跟隨，加劇市場波動，使投資策略趨同，這樣一來羊羣效應成了市場的常態。因此，應教育投資者樹立投資的理念，而非投機的理念，多學習投資知識與技能，從而更有效的獲取市場信息，做出理性的投資判斷。

（四）加強管理層的監管力度

股票市場目前面臨着嚴重的誠信與道德危機。近年來，因為監管層對上市公司、中介機構及莊家的嚴厲查處，暴露出許多上市公司虛假包裝上市與包裝利潤、信息披露失真、中介機構造假和證券欺詐、莊家操縱股市的問題，他們造成了很多人為的羊羣效應。在打擊欺詐和違規的同時，也在很大程度上摧毀了投資者的市場信心。因此，加強管理層的監管力度是當務之急。