國內證券市場的應用對比經濟論文

為市場提供連續的報價,隨時準備成為交易的對手方,其報價是市場價格發現的基礎。對於一些發行量和交易量較小或者投資者願意長期持有的股票,由於交投不活躍,難以形成連續性的價格,做市商就能以合理的報價解決其流動性問題,從而較低了交易成本。對於那些交易量大的證券,做市商的存在可以使這些大額訂單在較短的時間內找到成交的對象。而在競價制市場中,是由來自交易商的委託單,根據預先決定的交易規則進行匹配交易,從而為市場提供流動性。

因此,如果機構在短期想買入大量證券將等待較長時間才能實現。所以,相比做市商制,競價制在流動性提供上存在明顯不足。有效性差異比較。有效性指市場價格反映相關信息的效率,即市場將相關信息融入證券價格的速度和準確程度。理論上認為,競價制市場能夠提供更有效的價格發現,即價格能夠較好地反映可獲得的信息;而做市商制的市場被認為是能夠較好地提供流動性,即在給定的價格下,交易可以很快的執行。實際上,在做市商市場中,做市商作為專業證券分析者優先掌握信息,通過合理分析得出報價,並將該報價交由交易者判斷,市場對報價的接受程度反過來又促使報價向公平價格不斷趨近。

因此,其價格的形成具有相當的合理性和準確度。而競價制對價格發現的有效性建立在完美理論的前提下,即假定交易主體是成熟理性的“經濟人”,市場充分競爭且充分流通。現實中,幾乎所有的證券市場都難以滿足這些理論要求。所以説,雖然在理論上競價制能更有效地發現價格,但在實際市場運作中,做市商所提供的報價卻更為合理與準確。交易成本差異比較。證券交易成本包括直接成本和間接成本兩個方面。直接成本指佣金、交易所手續費、過户費、印花税等投資者向證券經紀機構、交易所或税務機關繳納的費用。間接成本指與證券交易有關、但並非直接由投資者繳納的相關成本。一般包括:a.買賣價差,即做市商的買進報價與賣出報價直接的差額;b.搜索成本,即發現最優價格的成本;c.延遲成本,即由於搜索而導致的交易時間的延遲;d.市場影響成本,即大額訂單得到迅速執行後引起的額外成本。做市商在不斷地買進和賣出從而提供流動性的過程中,承擔着較大的成本和風險。因此,一般認為做市商制下的市場平均交易成本要高於競價制下的市場成本。大量的實證研究和理論分析也證明了這一點。穩定性差異比較。證券市場的穩定性指證券價格的穩定性,即證券價格短期波動程度及其調節平衡的能力。在競價市場上,股票價格是市場供求關係達到平衡的結果。這種交易機制比較強調供需關係,供需雙方即買賣盤之間稍有一點不平衡,價格馬上就會發生變化。這樣勢必會引起股票價格的大起大落,造成市場的不穩定性。而在做市商市場下,股票價格的形成是供求關係和時間因素的共同作用,即時性的提供者———做市商有效地使供求關係的不確定性在一定時期內保持相對穩定。同時,在做市商制下,一般把做市商所獲取的價差限制在一個合理的範圍內,這樣就使股價的波幅也限制在一定的範圍內,從而有利於證券市場的穩定性。

透明度差異比較。證券市場的透明度通常以市場上買賣訂單流量的信息披露來衡量。在連續競價市場,證券交易中心的電子計算機系統實時地進行傳送和彙總買賣訂單,我國還向投資者公佈三個最優價位以及每個價位的潛在交易量,因此市場的透明度較高。而在做市商市場中,某種股票的價格是由指定的做市商自己報出,信息比較分散,而且相對而言投資者無法瞭解市場供需的基本情況,因此與競價制的市場相比,做市商制度下的市場透明度是較低的。

融資融券業務的開展解決了之前困擾做市商的靈活有效管理存貨的問題,證券公司的快速發展也造就了一批在資金實力、人員素質,以及風險控制方面有能力進行做市的券商。然而無法否認的是目前在我國證券市場中引入做市商制度仍然存在一些障礙,主要表現在以下幾個方面:

(1)避險機制方面。做市商在市場上做市,需要建立合理規模的證券存貨。做市商持有存貨,就要求有避險工具以分散其做市風險。在證券市場上,大多數投資者做多時股價非理性上漲,做市商可以把自己的股票以一定條件融給做空的投資者,這樣有助於抑制價格過快上漲。雖然目前我國已有股指期貨這一金融期貨工具,但在做空機制等避險機制上仍存在不足,這就需要市場進一步豐富避險機制,降低做市商做市風險。

(2)投資主體結構方面。目前我國證券市場上的投資主體仍然以個人投資者為主,在散户投資者居多的市場中,較適宜採用競價制;若是存在大量的機構投資者,則更適於採用做市商制。只有當機構投資者持股超過一定比例(理論上為50%)後,市場的穩定性才會加強。市場的穩定問題是影響做市商成敗與否的根本性問題,也是制約證券市場發展的關鍵所在。

(3)市場監管方面。做市商制度對於穩定市場來説是把雙刃劍,監管得當則可穩定市場,否則會加劇市場的不穩定。引入做市商制度很可能會導致內幕交易和操縱市場,尤其是做市商之間聯手,從而會損害市場的“三公”原則,損害投資者利益。因此,實施做市商制度應加強做市商和上市公司信息披露的質量監管,建立相對完善的法規和監管環境。但是,我國現有的證券法規尚未涉及做市商這方面內容,引入做市商制度可能存在與現行法規相沖突的問題。引入做市商制度的可行性與必要性分析雖然目前在我國證券市場引入做市商制度依然存在一些障礙,但無法否認的是,做市商制度是競價制度外對證券交易制度的一個很好補充。在我國證券市場引入做市商制度,具有很高的可行性和必要性。

(1)有利於提高交易效率,促進市場的流動性。一般來説,投資者進行證券投資至少要付出兩種成本:信息成本和交易成本。做市商對做市證券進行信息處理並據此提出報價,這種報價進而又成為投資者進行信息處理的重要參考指標,使得投資者的信息成本大為降低。特別像我國的證券市場中,有大量散户存在,這種作用將更加顯着;其次,做市商與投資者之間是純粹的買賣關係,他們之間的.交易不需支付佣金。當買賣價差相同時,投資者的交易利潤較競價市場高,特別是當發生大額交易時,這種成本差異更加明顯。做市商所提供的報價為普通投資者提供了一個較為準確的參考信息,有效地解決了中小企業上市後因股票流動性不足而受到影響的問題,有利於交易效率的提高。

(2)有利於優化資源配置效率,合理形成股價。配置效率的核心問題是交易價格的準確性。通過前面對競價制和做市商制的比較分析可以得出;在做市商制的市場中,價格的形成是做市商綜合研究與市場競爭的雙重結果,它具有相當的合理性和準確度。而競價制市場由於噪聲交易、內幕交易以及過度投機等行為的存在,使得市盈率居高不下,因此股價並不是完全合理的價格。所以引入做市商制度,有利於形成合理股價,從而優化資源的配置效率

(3)有利於分散市場風險,活躍證券交易。證券交易風險一般是指在證券買賣過程中由於各種主客觀原因而造成損失的可能性,包括系統風險和非系統風險。競價市場是一個由眾多同質交易主體連接而成的平面網狀結構。在市場還不夠成熟時,競價市場的風險就會迅速擴大和深化。其原因在於競價市場主體的同質性,在以利潤最大化為唯一經營目標的約束下,市場行為同一化,市場缺乏對衝機制和穩定力量。這時競價市場的平面網狀構造與信息平行傳導機制可能反而成為加劇市場波動的因素。而做市商制度市場雖然也是一種網狀構造,但它分為兩個層次:投資者形成第一層次,做市商構成市場的第二層次。兩個層次是不同質的,因為做市商的利潤來源主要是雙向報價差額,而投資者的目標是獲取單向預期價差。這樣,市場風險衝擊被分散於兩個層次上,尤其是對於非系統風險,做市商可以比較有效地加以消減。如果交易客體的股票價格因企業的經營風險而大幅度下跌,那麼,這種非系統風險便會在做市商和普通投資者之間得到分散。針對目前我國證券市場上風險較大的情況,引入做市商制度對於我國的證券市場具有重要的現實意義。因此,做市商制度不僅能夠保持上市公司股票的流動性,而且在強化信息披露、穩定市場、控制市場價格波動等方面發揮着至關重要的作用。

綜上所述,做市商制具有為市場提供流動性和有利於市場穩定性的優點,但也存在增加交易成本、加大市場操縱可能性及降低交易透明的缺點;而競價制具有交易成本低、透明度高和效率高的優點,但有提供流動性不足、價格穩定性不足和處理大宗交易能力差的缺點。正是因為這兩種價格形成機制各自的優缺點,決定了兩種方式不是彼此替代的關係,而是互相補充的關係,競價制較適合於交易活躍的股票,而做市商制則適合於具有一定潛力、當前交易不活躍的股票。從長遠趨勢來看,引入做市商制度是證券市場發展的必然要求,是一個完整的證券交易系統中不可或缺的組成部分。雖然,立即引入做市商制度仍存在諸多困難和障礙,但隨着各方面條件的成熟,做市商制度必將成為我國證券市場的有機組成部分,也將為我國證券市場的蓬勃發展打下堅實的基礎。